2025年12月中旬春季行情启动以来，市场经历了两个阶段变化，2025年12月17日-2026年1月12日，机构冲量ETF叠加杠杆资金快速流入，上证指数加速上涨，伴随着换手率急速增长。2026年1月13日-2026年1月30日，政策引降温下，宽基ETF大规模流出，上证指数震荡，换手率位回落。我们认为市场短期调整的内在原因在于，是每轮牛市都会有多次换手率比较接近的点，换手率急速增长后，市场容易出现震荡或休整。二是有金属为代表的部分板块成交占比达到位后内在调整压力加大。近期机构对贵金属交易限制增加，凯文·沃什被提名为新任美联储主席，海外流动摇摆带来大宗商品价格波动，都增加了板块波动的压力。但我们认为目前春季行情尚未面临政策转向、流动实质收紧、海外黑天鹅冲击或基本面大幅走弱等破坏逻辑的利空，短期调整消化后，2月有望继续春季行情下半场。后续增量资金层面潜在的利多还有险资增配权益资产、定存集中到期重配、公募新发回暖、私募补仓、外资回流等等。宏观层面可能的增量利多可以关注1月的信贷数据和通胀数据。风格上来看，2月通常是小盘成长占优，重主题、轻行业的时间段，弹成长主题在赚钱应阶段休整后仍可能有表现。另外，我们仍然建议关注产业层面中期逻辑较强的向衡阳PVC管道管件粘接胶，短期经过估值消化调整之后，中期持续可能强。

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　　（1）调整的内在原因1：换手率冲后的震荡消化。 2025年12月中旬春季行情启动以来，市场经历了两个阶段变化，阶段是2025年12月17日-2026年1月12日，海外流动扰动落地，市场风险偏好回升，资金层面先有配置型资金年底ETF冲量，杠杆资金快速流入形成共振衡阳PVC管道管件粘接胶，商业、AI应用等主题催化密集。期间上证指数快速上涨8.9个百分点，同时换手率急速增长。二阶段是2026年1月13日-2026年1月30日，政策层面开始出现引慢牛的信号，杠杆资金流入斜率放缓，宽基ETF开始大规模流出。期间上证指数下跌1.14个百分点，换手率在2026年1月14日达到3.8的点后开始回落。每轮牛市都会有多次换手率比较接近的点，换手率急速增长后，市场容易出现震荡或休整。比如2024年10月初换手率达到4.3的点，2025年8月底换手率达到3.4的点，之后都出现了月度的市场震荡。2015年牛市后期两次换手率点过后市场震荡的时间短1周，长1个月。2026年1月14日全A换手率达到点后市场开始震荡，从时间上来说2月存在市场结束震荡重新上行的可能。

　　（2）调整的内在原因2：有金属成交占比达到位。2025年12月中旬春季行情启动以来，军工、传媒、计机、机械设备等科技成长板块在阶段表现较强，二阶段表现偏弱。仅有金属在贵金属价格上行和全球产能格局偏强的背景下，是为数不多持续涨的行业，成为资金和主题博弈为集中的板块之。截至2026年1月29日，有金属在全行业中的成交额占比快速提升到13，处于过去5年分位水平。即使牛市还没结束，部分赛道加速涨1个月可能也会休整。而近期机构对贵金属交易限制增加，凯文·沃什被提名为新任美联储主席，海外流动摇摆带来大宗商品市场波动，都增加了板块波动的压力。

　　（3）2月有望继续春季行情下半场。从日历应来看，2月通常是春季行情中胜率好的月份。1月底业绩预告披露完毕后，市场又即将进入段业绩空窗期，春节前流动通常也比较充裕，使得市场再次开始博弈宽松政策和景气预期。增量资金层面潜在的利多还有险资增配权益资产、定存集中到期重配、公募新发回暖、私募补仓、外资回流等等。宏观层面可能的增量利多可以关注1月的信贷数据和通胀数据，保温护角专用胶这两个数据比较容易在年初出现季节点衡阳PVC管道管件粘接胶，有利于稳住经济预期。因此2月仍然建议积参与。

　　从风格上来看，2月通常是小盘成长占优，重主题、轻行业的时间段。春节前后海内外AI大模型、机器人、商业等域有望继续迎来密集的产业催化，弹成长主题在赚钱应阶段休整后仍可能有表现。另外，我们仍然建议关注产业层面中期逻辑较强的向，牛市中期换手率冲前后持续好的行业大多基于产业景气，春季行情下半场留住博弈资金也需要多的中期逻辑指引。短期经过估值消化调整之后，中期持续可能强。

　　（4）当下的判断：战术上，牛市的基础依然坚实，年度上存在盈利和资金流入共振的可能。战略上，我们认为春节前流动环境大概率较好，市场可能继续偏强。2月或是确定的窗口期，增量资金的潜在利多在于险资增配权益、定存集中到期重配、公募基金发行回暖等。未来1年市场短期的波动可能来自于监管政策和供给放量速度。过去1年影响市场熊转牛的因素中，政策和资金的影响远大于盈利的影响。本轮牛市的图景已经基本形成:（1）资本市场支持政策持续发力，宏观流动环境宽松；（2）产业资本（回购增持、分红）和国队，持续贡献增量资金，支撑市场底部；（3）保险、理财、信托等中长期资金入市仍有较大空间，公募基金新规有利于平滑波动；（4）资产荒和赚钱应累积驱动的居民资金流入条件逐渐成熟。我们认为当期支撑流动牛市的基础依然坚实。流动牛市中的调整和结束可能受政策对渠道资金监管变化的影响，需要关注监管政策变化的情况。流动牛市的核心基础是股市供需结构扭转，如果股权融资规模放量加速，股市供需格局再次转弱，那么市场也存在波动加大的可能。

　　（5）近期配置观点：2月通常是小盘成长占优，重主题、轻行业的时间段，弹成长主题板块在赚钱应阶段休整后仍可能有表现。另外我们仍然建议关注产业层面中期逻辑好的板块。短期经过估值消化调整之后，中期持续可能较强，如AI力与应用（AI资本开支周期上行，应用业绩验证）、半体（国产替代）、资源品（价格弹）、电力设备（出海+供需格局）、机械设备（出海）、化工&建材（通胀）。金融板块中，非银的弹有望逐步增加，关注保险业绩+估值修复行情。社服可能受益于节日消费有阶段表现。

　　配置行业展望：（1）有金属&军工：政策、业绩、主题逻辑均较顺畅，短期过热后会面临波动加大，再次顺风可能在风险偏好回升期。有金属产能格局好，需求同时受益于新旧动能和海内外经济共振，业绩兑现强。贵金属对流动宽松敏感，也会受地缘政影响走强。军工在牛市中后期通常表现较好，尤其是盈利不强资金强的牛市。商业、卫星产业链等主题，政策、技术、资本市场催化密集，有望在市场风险偏好回升期持续活跃。（2）TMT：春季行情主线，产业逻辑好，弹与波动并存。持续相对好的板块或集中在业绩验证强、交易拥挤度适中的域，如半体、存储、GPU等。小盘成长强、主题行情活跃时期，AI应用持续有机会，但行情轮动速度可能较快。如果有预期的产业事件催化，胜率和赔率可能均较好。港股互联网估值价比较，美联储降息和人民币升值可能驱动估值修复。（3）机械设备：工程机械是顺周期中出海逻辑较好的向。机器人主题活跃，商业化落地等产业催化较多。（4）电力设备：受益于全球竞争优势且基本面，估值价比好，成长中底仓配置。（5）基础化工：“反内卷”政策约束供给，需求受益于新能源新材料等成长行业相对有弹，部分品种涨价驱动景气。（6）非银金融：受益于保费开门红及投资端业绩回升衡阳PVC管道管件粘接胶，非银中保险有望率先表现出弹。牛市概率上升，非银的业绩弹大概率存在。后续伴随着居民资金加速流入，获得额收益的确定较。（7）消费：政策增量和预期均较，估值位置安全，建议关注可能受益于政策催化、基数应、景气反转共振的服务消费，如出行链、税、教育等。港股新消费建议等待海外市场波动放缓。